Osingot, miksi ne ovat hyviä? (OSA I)

Kevät on osinkojen aikaa, joten ehkä niistä kannattaa nyt puhua hiukan yleisemminkin. Tässä ensimmäinen osa massiivisesta kaksiosaisesta blogitekstistä.


* * * * *

Aina silloin tällöin vastaan tulee sinänsä ihan perusteltu kanta, jonka mukaan yhtiöiden ei kannattaisi maksaa lainkaan osinkoja. Perustelut menevät yleensä niin, että kun yhtiöt ostavat omia osakkeitaan, saadaan samat hyödyt kuin osingoissa, mutta verovaikutukset ovat edukkaammat. Myös investoinnit yhtiön toimintaan nähdään usein omistajille hyödyllisemmäksi, kuin osingonmaksu. Itse kuvittelen, että osingon maksamisen halveksijat ehkä näkevät ihmiset R. H. Thalerin kirjan käsitettä lainatakseni täysin rationaalisina ekoneina, jotka tekevät parhaat mahdolliset päätökset tilanteesta riippumatta. Samoin osinkojen turhana pitäminen edellyttää myös, että osaamisen markkinat ovat täysin tehokkaat.


Usein kuulee hiukan halveksivaan sävyyn esitettynä, että jos yhtiön johto ei keksi parempaa käyttöä pääomilleen, kuin maksaa ne ulos osinkoina, niin sitten kai ne osingot pitää maksaa. Tässä kohdin haluaisin huomauttaa, että monissa tapauksissa se on hyvän ja osaavan johdon merkki, ja omistajan etu, jos yhtiön johto nimenomaan ei keksi parempaa käyttöä tietylle osalle yhtiön hankkimasta voitosta.


Miksi näin?

1) Suutari voi myös pysyä lestissään ja sopivassa mittakaavassa


Yhtiön pitää parhaaseen lopputulokseen päästäkseen olla kriittinen kaikille mahdollisille rahantuhlaustavoille. Vain ne investoinnit, jotka ovat todennäköisimmin tehokkaita tapoja ansaita yhtiölle rahaa, ovat perusteltavissa. Jos rautapalkkeja valmistava teollisuusyhtiö käyttää kaikki liikenevät rahat aina uusien rautapalkkitehtaiden rakentamiseen ja tuotannon kasvattamiseen, tullaan jossain vaiheessa tilanteeseen, jossa markkinat eivät enää vedä, hintataso laskee, tai ainakin vaadittavat markkinointiponnistukset kilpailijoiden voittamiseksi kasvavat sietämättömiksi. Parhaassa tilanteessa yhtiö toimii täsmälleen niin laajasti, kuin se on parhaiten kannattavaa.


Ei ole yksiselitteisesti hyvä asia, että yhtiö myöskään laajentuu uusille aloille, aina kun rahaa on jäänyt riittävästi yli. Omistaja ehkä mieluummin päättää itse, ostaako hän myös sen toisen alan yhtiöiden osakkeita, ja kuinka paljon ostaa. Puhumattakaan siitä, onko siinä alkuperäisessä esimerkkiyhtiössä (tai sen hankittavissa) parasta osaamista myös sille uudelle alalle. Osakemarkkinat myös usein näkevät ongelmana sen että yhteen yhtiöön paketoidaan monia eri aloja, sillä monialayritykset hinnoitellaan usein suhteellisen halvoiksi. (Tämä taas toisaalta voi tarjota edullisia ostopaikkoja...)

En myöskään mielelläni ostaisi sellaisen rautapalkkitehtaan osakkeita, jonka tulos ja arvo muodostuu pääosin osakesijoituksista muihin yhtiöihin. Vaikka yhtiön johtaja luottaisi kovastikin sijoitustaitoihinsa, hän tekee parhaan palveluksen omistajille, jos antaa heidän itse tehdä omat sijoituksensa muihin yhtiöihin, ja rautapalkkibisnes pidetään erillään sijoitusalasta.


Siis yleensä yhtiön pysyminen omalla alallaan ja mahdollisesti kasvaminen harkituin askelin on monessa tapauksessa tasaisen tuottavaa. Osinkojen maksaminen kertoo siitä, ettei tuhlailuun ja kannattamattomaan kasvuun sorruta.


2) Omien osakkeiden oston varjopuolet

Onko sitten omien osakkeiden ostaminen aina parempi vaihtoehto osingoille? Itse näkisin omien osakkeiden ostamisen aina riskisijoitukseksi omistajan näkökulmasta, kun taas osinko on varmaa voittojen kotiutusta osakkaille.


Omien osakkeiden ostoa usein ylistetään sillä perusteella, että yhtiö voi ostaa osakkeitaan silloin, kun yhtiö on alihinnoiteltu, ja saada tällöin omistajien omistukseen halvalla omaisuutta. Onko kuitenkaan yhtiön sisällä se paras mahdollisen tietämys yhtiön arvosta? Ehkä onkin, mutta tämä tietämys on ainakin potentiaalisesti vinoutunutta: omat tavoitteet ja suunnitelmat tiedetään, ja niiden puolesta ollaan valmiit antamaan paras mahdollinen työpanos, ja niitä kannatetaan henkeen ja vereen, mutta kilpailijoiden suunnitelmia ei sillä tavalla tunneta.


Omien osakkeiden ostot voivat myös aiheuttaa markkinatilanteesta riippuen ansiotontakin kurssinousua, ja voi olla, että tällöin osakkeen hinta muuttuu kalliiksi. Osake muuttuu huonommaksi sijoituskohteeksi, mutta myynnistä saa paremman hinnan.


Mutta varsinaisen eturistiriidan aiheuttaa se, milloin omien osakkeiden osto pitää lopettaa. Jos osake on ylihintainen, ja jos yhtiön päättäjätkin alkavat sen huomata, niin lopettavatko he omien osakkeiden oston? Tällöinhän kaikki sijoittajat saisivat ylettömän vahvan signaalin siitä, että osake todella on ylihintainen, kun omien osakkeidenkin ostot lopetettiin. Yhtiö ei mielellään tee tällaista omistajien omaisuuden arvon romautusta, riippumatta siitä, onko toimivalla johdolla ja hallituksella itsellään osakkeita, joiden arvo on pelissä.


Tullaan siis siihen, että yhtiön omien osakkeiden osto kurssimuutosten mukaan säädeltynä on varsin yksipuolinen. Yhtiö voi ostaa osakkeitaan, jos osakkeen hinta on objektiivisilla mittareilla liian alhainen, mutta se ei voi alkaa ainakaan shortata omaa osakettaan silloin, kun osake on liian kallis, ja jopa ostojen lopettamisen kanssa voi tehdä tiukkaa. Nähtiinhän tämä esim. Nokian huippuhintojen vuosina. Omien ostot lopetettiin vasta sitten, kun vaihtoehtoja ei enää ollut, ja rahaa oli palanut järjetön määrä.


Entä onko voittojen jakaminen osakkaille ihan rutiiniluonteisesti omien ostoilla OK, jos ei oteta lainkaan kantaa siihen osakkeen hintaan, vaan ymmärretään, että joskus maksetaan alihintaa, joskus ehkä ylihintaa, mutta ainakin palkitaan omistajia? En ole siitäkään innostunut. Pelkään, nimittäin, että omien ostojen puolestapuhujat ovat oikeassa, ja omien ostot todella nostavat osakkeiden kursseja. Tällöin yhtiöt tuhlaavat omistajien rahoja siihen, että spekulantit saavat myytyä voitolla. Pitkäaikaisen sijoittajan etu on, että osakkeet ovat järkevästi hinnoiteltuja.


Oma lukunsa on teknokuplan aikaiset kannustinloukut, eli johdon palkitsemisjärjestelmät jotka yritysjohtajat räätälöivät sellaisiksi, että heidän omaisuutensa kasvaa äkkijyrkästi osakkeen hinnan kasvaessa. Tällöin tietenkin osakkeen kurssi piti manipuloida omien ostoilla huippuunsa, ja osingot sai unohtaa. Tämä on ääriesimerkki siitä, mitä omien ostoilla voi tehdä. Se ainakin mahdollistaa isommat kuplat ja puliveivaukset, kuin holtiton osinkojen maksaminen ikinä.


Mitä mieltä siis olen omien osakkeiden ostoista? Suurin osa yhtiön voitonjaosta olisi hyvä tehdä osinkoja maksamalla. Toki jonkin osan osingonjaosta voi korvata omien osakkeiden ostoilla, mutta jos syntyy vaikutelma, että yhtiö itse pyrkii nostamaan omaa kurssiaan muulla keinoin kuin varsinaisella liiketoiminnallaan, sitä en katsoisi kovin hyvällä. Vanhan Enronin haamu nostaa päätään...

Jatkoa seuraa...

* * * * *

Kommentit

  1. Mielestäni omien osakkeiden ostot sopivat erittäin hyvin yhtiöille, joiden varat on arvostettu taseessa käypään arvoon. Tällaisia ovat ainakin suljetut sijoitusrahastot (Norvestia) ja kiinteistöyhtiöt (Technopolis, Sponda, Citycon). Kun osakkeen hinta on selvästi alempi kuin nettovarallisuus, omia kannattaa ostaa. Mitä suurempi ero hinnan ja nettovarallisuuden välillä on (eli mitä suurempi substanssialennus on), sitä enemmän kannattaa ostaa omia ja sitä vähemmän kannattaa maksaa osinkoa. Kun lähestytään nettovarallisuutta, kannattaa lopettaa omien ostot ja siirtyä osinkoihin.

    Yllä mainittu edellyttää, että yhtiön arvioihin varojen arvoista voi luottaa. Esim Oravan kohdalla kiinteistöjen arvot eivät vaikuta perustuvan todelliseen maailmaan. Muut kiinteistöyhtiöt puolestaan vaikuttavat käyttävän suhteellisen realistisia arvioita kiinteistöjään arvostaessaan.

    Perustelu ostoille menee seuraavasti. Jos yhtiö omistaa 100 000 rahan arvoisen kiinteistövarallisuuden, josta 30 000 on omaa pääomaa ja 70 000 lainarahaa, ja jos markkinoilla arvostetaan oma pääoma vain 20 000 rahan arvoiseksi, niin ostamalla puolet yhtiön osakkeista 10 000:lla jää jäljelle jääneille osakkaille 20 000 arvosta omaisuutta, kun he ennen ostosta omistivat vain 15 000. Tosin, jos markkinat ovatkin oikeassa ja kiinteistövarallisuus on vain 90 000 rahan arvoinen, niin vanhat omistajat eivät hyödy omien ostosta. Siksi on olennaista arvioida, onko käypä arvo todella käypä arvo vai ei.

    VastaaPoista

Lähetä kommentti

Tässä vähän mainoksia ja muuta mielenkiintoista:

Tämän blogin suosituimmat tekstit

Kauppalehden salkkutoiminto on jo melkein hyvä...

Päätös toteutettu: Välivuosi alkaa